铜师傅在港交所的上市表现，让市场对这家被雷军誉为“小米体系外最像小米”的公司有了新的审视。3月31日挂牌首日，其股价便遭遇重创，开盘即大幅下挫，最终收于30.5港元，较60港元的发行价暴跌49.17%。此后十余日，股价持续低迷，4月13日收于26.52港元/股，总市值缩水至17.08亿港元，较发行时的38.64亿港元蒸发近56%。
雷军与铜师傅的渊源始于2017年。当时，铜师傅凭借一款《大圣之大胜》铜制摆件在电商平台引发热议，众筹金额突破千万。作为资深“米粉”的创始人俞光，将小米“专注、极致、口碑、快”的运营模式深度融入企业，这一理念与雷军的投资偏好不谋而合。在当年的投资路演中，俞光原定20分钟的陈述延长至一个多小时，雷军当场决定投资，甚至放权让俞光自行确定估值。
此后，“雷军系”资本持续加注。2017年8月，顺为资本领投、天津金米跟投的A轮融资完成，金额达1.1亿元；次年8月，B轮融资中两者再次追投，两轮累计投入约1.62亿元。雷军不仅提供资金支持，还推动铜师傅入驻小米有品平台，借助小米渠道快速扩张。小米上市时，铜师傅定制的2万只铜米兔成为纪念礼品，雷军更将“骑牛米兔”摆件赠予港交所，为其公开站台。
上市前，顺为资本与天津金米合计持股22.95%，为第二大股东；上市后持股比例降至20.31%，但仍是重要股东。以4月13日市值计算，雷军系持股市值约3.47亿港元，账面浮盈1.41亿元。然而，这一收益在雷军的投资版图中并不突出。对比其早期投资欢聚时代（280倍回报）、UC浏览器（超1000倍回报）、石头科技（超500倍回报）等项目，铜师傅的表现显得黯淡。
铜师傅股价低迷的背后，是行业天花板与估值泡沫的双重压力。招股书显示，2024年中国铜质文创工艺品市场规模仅15.8亿元，预计2029年增至22.82亿元。作为行业龙头，铜师傅已占据35%的市场份额，线上份额更高达44.1%，进一步增长空间有限。公司核心业务依赖铜制摆件，2022-2024年该品类占比均超85%，客户以35-55岁男性为主，消费频次低、复购率低，难以形成稳定需求。
为突破瓶颈，铜师傅尝试拓展银质、金质文创及塑胶潮玩业务，并与漫威、变形金刚等IP联名，但2024年这些新业务占比不足3%，尚未成为第二增长极。财务数据印证了市场担忧：2022-2023年营收增长停滞，净利润下滑；2024年虽因爆款产品营收增12.8%，但2025年营收增速降至8.1%，净利润大跌39.4%至4784万元（未经审计）。
高估值与业绩的错配是股价崩盘的直接原因。铜师傅发行价对应市盈率近40倍，远高于港股文创、潮玩行业15-25倍的平均水平，也高于泡泡玛特（约15倍）、名创优品（约13倍）等可比公司。认购阶段，市场分歧已显：公开发售获59.55倍超额认购，散户因“雷军背书”“小米模式”等概念热情高涨；但国际配售仅1.47倍超额认购，机构投资者因行业空间有限、盈利波动大、业务单一等原因态度谨慎，部分机构放弃认购。
雷军当年看中铜师傅对小米模式的复制能力，却忽视了赛道本身的局限性。移动互联网、智能硬件等高增长领域能孕育数十倍回报的项目，而铜质文创作为传统小众行业，即便做到行业第一，也难以突破市场容量的桎梏。模式可复制，但赛道的天花板，终究难以跨越。
